報告十
中國國際投融資：在逆境中成長、穩步推進國際化
彭鵬
本報告在回顧近五到十年中國的國際投融資情況及面臨的國際金融形勢的基礎上，認爲中國在目前國際經濟處於緩慢復甦、外部環境分化且錯綜複雜的背景下，儘管絕對數字的增長並不顯著，但佔世界FDI流入總量的份額自2008年全球金融危機以來卻節節攀升。2013年中國在逆境中保持了對FDI的較強吸引力。與此同時，中國的海外投資總量保持了相對快速增長，佔據世界FDI流出的份額儘管遠小於流入份額，但處於上升通道中，正爲世界投資作出越來越大的貢獻。未來中國有望進一步實現資本項目順差和FDI流入、流出金額的雙增長。2013年中國企業赴海外融資活動遭遇寒冰期，上市項目數與融資金額皆創新低，說明中國企業參與海外資本市場積極性尚需時日恢復。人民幣匯率在2013年相對上一年升值速度加快，且升值趨勢有望延續至2014年一季度，但總體走勢平穩、未來對主要貨幣走勢將繼續分化。中國對主要國家和地區的雙向投資走勢亦出現分化，且未來可能進一步加劇、存在不確定性。
一、近十年中國國際投融資情況
作爲本系列報告的起始之年，這裡需要在對2013年當年中國的國際投融資情況和中國面臨的金融形勢進行分析之前，先回顧一下過去的歷史背景，作爲對2013年分析的前續，同時也爲分析來年的趨勢埋下伏筆。
（一）近十年中國國際投融資與國際金融形勢簡介
本報告首先對2013年之前近五到十年的相關情況和形勢進行簡要分析與判斷。下面筆者將主要從中國的FDI流入與流出的歷史情況、中國對外直接投資情況、中國企業海外融資的相關情況和近十年人民幣匯率的大體走勢等幾方面，結合相應時期國際上的影響較大的金融事件的時間點，進行介紹和總結。
1．中國曆年FDI的流入與流出情況
長期以來，我國處於發展資金緊缺的階段，因此是國際上主要的FDI流入國之一。一直以來，大到黨中央、國務院，中到各省、直轄市，小到各市、縣、區，無不以吸引外商投資爲重要的經濟發展指標。因此從過去近十年的發展情況看，我國的FDI淨流入量始終大幅高於FDI的淨流出量。2003年是我國加入世界貿易組織的第二年，因此我國儘管當年吸引FDI流入數據增長暫緩，但在隨後的幾年中就呈現出了迅速增長的態勢。而2006年則是另一個平臺期，可能是由於當年開放QFII投資沖淡了外商直接投資，並有其他相關因素共同作用導致投資推延，增長數字減緩，但隨後的2007年又再次取得了爆發式增長。然而自2007年以來，經歷全球金融危機的世界背景下，我國的FDI流入量儘管在2007和2008兩年似乎並未受到明顯影響，且2008年相比2007年還有一個明顯超出以往趨勢的增長，但在2008年卻遭遇了一次嚴重的下滑。隨後，我國吸引FDI流入量在2009年和2010年獲得了恢復，然而在2012年再次遭遇了下滑。相比之下，我國的對外直接投資量卻一直處於上升的態勢；儘管在2009年也同樣遭遇了一次增長停滯的情況，但隨後又恢復了增長態勢，並且繼續保持了較好的增長勢態。具體相關數據趨勢可見圖10-1所示。
圖10-1 2002—2012年中國FDI及對外直接投資情況
出現以上情形的主要原因，一方面是由於2008年從美國爆發的金融危機，傳導到我國需要一定的時間滯後，而且此前簽訂的一些合作協定也存在着時間慣性，因而金融危機對我國吸引FDI流入量的影響，並未在2008年當年的數據上體現；而另一方面，2012年的再次下滑，則更多可能源自於我國自身因素和其他一些非經濟因素。目前這幾年，我國的勞動力要素勞動生產率很高但價格上漲速度較快，同時我國對環境保護、資源保護等方面的意識也不斷增強，對外來投資產業也開始有所選擇而非來者不拒，因而對境外投資者而言，在華直接投資進行生產的成本有所上升，投資吸引力盡管依舊很高但確實相對此前有所下降。除此之外，2012年中日之間的釣魚島事件和中國與周邊某些國家的領土、領海糾紛的影響，從政治領域也一定程度上蔓延到了經濟領域，尤其是中日之間的雙邊經濟合作明顯受到了負面影響。因此，2012年中國吸引FDI流量再次下降有一定的內在客觀因素和外在其他非經濟因素影響。
中國對外直接投資的上升，則是由於經過30多年改革開放的積累，我國本土企業有了資本和一定的底氣，開始“走出去”。儘管2009年由於全球金融危機的影響，對外投資回報預期下降、海外投資熱
情受到了打擊，但中國企業走出國門進行海外投資的需求的確是在不斷增長。因此，數據趨勢上顯示出我國對外直接投資不斷上升的良好勢頭。
圖10-2 2002—2012年中國FDI流入與流出量及佔世界總量份額 資料來源：根據聯合國貿易和發展會議（UNCTAD） 官方網站（www.unctad.org）來源數據統計
從中國的FDI流入與流出量佔世界FDI總額的份額來看（見圖10-2），中國依舊是世界上最有吸引力的國家之一，同時吸引力還在不斷上升，同時對世界其他國家和地區的投資也在不斷上升，作出越來越多的貢獻。聯合國貿發會議統計的FDI流入與流出量趨勢與我國自行統計的口徑略有不同，因而根據其相關數據，我國的FDI在數量上不論流入還是流出數據，近十年中始終保持了一個穩步增長、近年來呈逐步加速的趨勢。同時，中國吸引國際FDI流入量佔世界總量的份額則呈現先下降、到2007年後又逐步回升的現象，體現了金融危機前後，我國相對世界其他國家和地區對國際資本的吸引力逐步增強的過程；份額上的變化也說明，儘管2007年下半年至2008年上半年以來爆發的全球金融危機，可能對我國吸引FDI的流入量造成了絕對量上的負面影響，但相對而言我國對海外投資的吸引力自2007年以來卻是一直上升的—金融危機反而讓我國作爲投資目的地的相對優勢更加凸顯。同時，我國的FDI流出量佔世界FDI流出總量的份額則在近十年中呈現逐步攀升的態勢，這也說明，我國在成爲世界上最具有吸引力的投資地的同時，也在爲世界其他國家或地區的投資貢獻越來越大的力量。
2．往年對外直接投資情況
對於中國對外直接投資的具體情況，商務部、國家統計局和國家外匯管理局發佈的《年度中國對外直接投資報告》從2006年起才公佈相關明細數據。從2006年到2012年的數據分析來看，金融類對外直接投資的佔比一直相對穩定（僅2007年由於次貸危機的影響佔比下跌較爲明顯），而非金融類的對外直接投資不論在總量上還是在佔比上，都呈現不斷上升態勢，是我國對外直接投資的主要方式。同時，我國企業開展海外併購的總金額儘管在過去幾年中起起落落，但總體上還是呈現了一個上升態勢，表明我國企業的海外併購在試探中正逐步邁開越來越大的步子。具體的數據分佈情況如圖10-3所示。
圖10-3 2006—2012年中國對外直接投資構成及海外併購情況
3．往年海外融資情況
除了對外直接投資外，我國企業直接參與境外資本市場也是一個主要的方面。這當中，通過海外上市直接進行境外融資，是最主要的參與境外資本市場的方式。此前，我國自2003年以來僅開放了經常項目下的貨幣可兌換，而對資本項目一直有所管制。因此，我國企業難以直接參與境外二級市場，而通過一級市場參與境外資本市場就成了最主要的方式。
根據清科數據庫相關資料，2008年由於金融危機影響，僅37家中國企業登陸海外市場，融資金額爲69.22億美元；而2009年中國企業海外上市項目達77個，融資金額271.39億美元；2010年爲129個，融資金額達到歷史最高點332.95億美元；2011年項目數下降爲75個，融資金額178.13億美元；2012年繼續下降爲71個項目，融資金額102.32億美元。排名前三位的上市主要地點爲中國香港、紐交所和納斯達克。如圖10-4所示，其中將我國企業境外上市融資規模進行移動平均，可以發現我國企業赴海外上市的高點出現在2010年，隨後不論融資金額還是項目數都在下降。這當然一方面與美國次貸危機引發的金融危機餘波未了、歐洲債務危機不斷深化、導致海外資本市場相對低迷有一定關係，但另一方面也與近兩年中國企業在海外頻繁遭遇“欺詐門”和做空乃至目標國政府限制有一定關係，客觀上也使中國企業赴境外融資的興趣遭到打擊。
圖10-4 2008—2012中國企業海外融資情況
除海外資本市場融資外，通過其他方式在境外融資規模也不容小覷。但這方面的公開統計數據目前還很難看到。而根據商務部、國家統計局和國家外匯管理局聯合發佈的《2012年度中國對外直接投資統計公報》, 2012年中國企業對外併購共457起，實際交易金額434億美元，其中直接投資276億，境外融資爲158億。而僅這一數字就已經超過了2012年中國企業赴海外上市的總融資規模。除此之外，還有海外熱錢、地下錢莊等各種資金流入途徑。因此，境外資金流入我國的方式的實際規模應是遠遠超過目前公開統計資料所示。
當然，這當中實際用於我國實體經濟運行的比例較低，而是有相當一部分流向了投機性領域。
4．近十年人民幣匯率走勢
2005年，人民幣匯率形成機制又經歷了一輪新的改革，從原來實質上的盯住美元匯率，改爲參考一籃子匯率的有管理的浮動匯率機制。圖10-5中爲根據中國人民銀行網站和OANDA（www.oanda.com）的公開數據按季統計的人民幣對九種主要貨幣自2002年以來的匯率走勢圖。不難看出，人民幣兌美元和港幣匯率在匯改前幾乎是固定匯率，而匯改後則呈現穩步上升的態勢；人民幣對日元、澳元、加元和馬來西亞林吉特的匯率波動相對明顯，並且呈現有升有降的雙向波動態勢，特別是人民幣兌日元匯率，波動幅度最爲明顯；人民幣對歐元、英鎊、盧布的匯率一直處於波動幅度不大、總體小幅升值的態勢。但若僅僅從最近兩三年的匯率走勢來看，人民幣對主要貨幣的兌換匯率總體穩定，在我國央行逐步放鬆管理的背景下，這說明人民幣國際地位正在市場中得到穩固。需要特別說明的是，目前中國已經於2012年6月1日起與日元實現了雙邊直接兌換，而與俄羅斯等國家也已經簽訂了雙邊貨幣互換協議，且規模正在不斷擴大當中。在這一背景下，人民幣匯率走勢在近三年正逐步脫離原先以美元爲主的波動模式，而是正向多邊、自由浮動匯率形成機制邁出一步步堅定的步伐。
圖10-5 2002—2012年人民幣對主要貨幣（美元、歐元、英鎊、港幣、林吉特、澳元、加元、日元、盧布）匯率按季走勢
（二）近十年曆史情況評價
從近五到十年的相關數據資料來看，儘管經歷了中國加入世界貿易組織、人民幣匯率形成機制改革乃至國際金融危機等一系列重大的國內和國際經濟金融事件，但中國始終保持了作爲世界上最具有吸引力的FDI流入國之一的地位，不論從總量上，還是佔世界FDI總流入的份額上，都位居前列。同時，經過改革開放以來多年的積累，目前我國也在不斷增加對外投資力度，FDI流出量和世界份額正在逐年提升中，爲世界其他國家和地區的投資發展添磚加瓦。
中國的對外直接投資構成中，金融類佔比和絕對量相對穩定，而非金融類佔比及絕對量都呈現逐年上升的趨勢，反映我國對外直接投資中還是以實業爲主。由於我國的金融體系發展起步相對晚，並且經歷了多年的資本項目管制，在金融衍生品等複雜的產品標的門類上相對於國際市場還有很大的差距。因此，我國的金融業走出去參與國際競爭還有很長的路要走。目前主要靠傳統業務打開國外市場的步伐也就不可能邁得很大，需要通過各種方式積累技術、人才和資源。而第二產業方面，我國儘管在高端裝備製造和核心零部件製造方面還落後於西方國家，但畢竟也具備相當的積累，因此非金融類對外直接投資方面的比較優勢也就會更加明顯一些。
海外融資方面，以往我國企業邁出國門，從境外資本市場上獲得融資，不外乎三種原因。其一，是一些大型或超大型國企、央企，由於國內A股市場的體量當時不足以承載，不得不分拆以A+H等方式進行上市融資；其二，是一些雖然很優秀但無法達到國內上市標準的新興產業企業，特別是互聯網技術爲代表的如騰訊、百度、阿里巴巴等，也包括如新東方在內的民營教育企業等屬於國內相關法規不開放，無法在國內資本市場掛牌的一些優秀民營企業，因此他們也紛紛選擇前往中國香港或美國的資本市場進行上市融資；其三，則是一些魚目混珠，存在問題、還達不到上市資格要求的不良企業，利用境外資本市場上市爲註冊制而非審覈制，上市審查相對不嚴、存在造假可能等漏洞，不排除惡意欺詐圈錢動機的企業，在國內自然根本達不到上市要求，因此也會奔赴美國進行上市融資。這樣的奔赴海外融資的熱潮在2010年一度達到頂峰。但由於美國知名的“渾水”等做空企業的做空之下，一些原本就應該被資本市場清洗出去的公司自不必說，但一些業績其實還不錯的中國企業卻也因此遭遇連累，被資本市場誤殺。在這樣的背景下，既阻止了一批想繼續去海外騙錢的企業，也嚇退了一些實際上資質還比較優秀的企業去海外融資上市。
按照我國的發展階段，人民幣匯率在我國的長期發展過程中，應當呈現自然升值的一個過程。但與此同時，由於我國正從原本實質上的固定匯率制度向浮動匯率制度過渡，因此在市場機制形成的過程中，一定程度的雙向波動是不可避免的，也是必需的。在過去十年尤其最近三到五年中，人民幣匯率經歷了總體升值、幣值相對穩定，對部分主要貨幣有升有降的過程。而且，人民幣對主要幾種貨幣的匯率走勢呈現分化，這對於我國未來匯率走勢的總體穩定事實上也是有利的。
（本章完）